券业高增长按下“暂停键”：头部券商显韧性 中小券商寻差异化破局

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2022年，受多因素影响，有“牛市旗手”称号的券商在经历了连续三年的业绩高增长后，业绩亮起红灯。

Wind数据显示，截至4月25日，36家披露年报的上市证券机构中，除方正证券和信达证券净利润实现正增长外，其余34家机构净利润悉数下滑。

其中，头部券商韧性明显，中小券商的业绩则剧烈下滑，包括湘财股份、锦龙股份、国盛金控和哈投股份净利润出现同比超100%的大幅下滑。

尚未发布年报的中小券商中，天风证券和太平洋证券已发布预亏的业绩预告，天风证券预计2022年亏损达到12.71亿元，超过目前哈投股份9.74亿元的亏损，或在上市券商中业绩垫底。

自营业务成为了券商业绩不理想的主要原因，多家券商在财报中表示，2022年受国际环境、证券市场波动等诸多因素影响，自营业务实现营业收入减少或亏损，导致整体经营业绩同比下滑。此外，经纪、投行等业务亦受一定影响。

对此，浙商证券分析师梁凤洁表示，投资业务是券商所有业务中波动性最大的一项业务，主要是因为自营方向性投资与资本市场收益率挂钩，“从历史数据中可以观察到，证券行业投资收入的波动趋势与资本市场表现的典型代表上证综指具有一致性。”

不过，行业竞争格局依旧稳定。前10大券商整体净利润市场占比由2021年的近70%略有下滑，回到了2022年的60%附近。部分中小公司特色化发展成绩突出，比如国金证券投资银行业务净收入连续三年位居行业前十，长江证券、华创证券在投资咨询业务领域表现突出，投资咨询业务净收入连续三年位居行业前十。

东方证券表示，当前行业正处于白热化与同质化竞争的环境当中，在综合实力竞争方面中小券商处于下风，唯有出奇方能制胜。而以股票衍生品与做市交易为代表的机构业务是当前的最重要主线，全面注册制等政策面因素也将重点利好机构龙头。

业绩普遍下滑

整体来看，在行业业绩普遍承压的背景下，头部券商韧性明显。

中证协数据显示，全行业140家证券公司2022年实现营收3949.73亿元，净利润1423.01亿元，同比分别下降21.38%和25.54%。

在目前已披露2022年业绩数据的36家上市证券机构中，净利润超100亿元的机构有3家，中信证券以213亿元净利润遥遥领先；国泰君安和华泰证券紧随其后，分别为115亿元和110亿元。东方财富、招商证券、广发证券、中国银河、中金公司和中信建投的净利润也超过了70亿元。

与上述头部券商形成对比的，是中小券商业绩的剧烈下滑。数据显示，红塔证券2022年实现净利润0.39亿元，同比下降97.56%；中泰证券、中原证券、申万宏源和东兴证券净利润同比降幅则分别达到81.56%、79.23%、70.32%和68.7%。

从二级市场环境看，2022年，国内证券市场整体活跃度下降，股票基金日均成交量较2021年下降超10%，上证综指降幅15.13%，中小板综指降幅20.06%，创业板综指降幅29.37%。

兴业证券指出，市场交易活跃度下降叠加资管新规下净值化转型，收费类业务收入略有下滑但韧性显现，股债双杀的市场环境下资金类业务收入大幅下滑成为盈利的主要拖累项。

分业务看，证券业的经纪、投行、资管、利息与自营业务收入同比分别下降3.5%、4.8%、14.3%、0.4%和55.8%，自营业务表现不佳是2022年证券行业盈利大幅下滑的核心因素。

倚重重资产业务

据中证协数据，2022年，经纪业务为证券行业第一大收入来源，占比达32.55%；投行业务、资本中介业务和投资业务收入占比分别为16.69%、16.03%和15.40%，资管业务收入占比为6.86%。

从同比增速看，证券公司各主要业务收入有所下滑，证券投资业务成为拖累行业经营业绩的主要因素。2022年，全行业实现证券投资收益608.39亿元，同比大降55.94%，同时自营业务在总收入中的占比创近十年新低，为15.4%。

最新披露的年报中，红塔证券表示，营收及净利润大幅下滑的背后，与其自营业务受市场波动相关。

2022年，红塔证券实现营业收入8.36亿元，同比下降87.58%，归母净利润3852.51万元，同比下降97.56%。对于净利润的大幅下降，红塔证券在年报中解释称，“报告期公司自营业务持有的金融资产受市场波动影响，投资收益和公允价值变动损益同比减少，导致公司净利润发生较大变化。”

中泰证券2022年归母净利润同比下降81.56%，其在年报中表示，受股票和债券市场波动影响，公司投资收益及公允价值变动收益同比大幅减少，整体业绩同比下降。

梁凤洁认为，券商的主要经营模式已经逐步由轻资产业务主导转向倚重重资产业务。

2012年以前，经纪、投行、资管业务等轻资产业务收入占比高达70%，传统经纪业务单项即占比50%。2012年创新大会后，两融业务、股票质押业务得到快速发展，自营投资范围扩大，券商资产负债表迅速扩张，2012、2015年总资产的增速分别为9%、57%，两融、自营等重资产业务收入占比由2011的4%提升至2021年的50%。

招商证券非银报告指出，权益投资策略成为头部券商与中小型券商投资业务分化的主要原因。中信证券、中金公司投资收益领跑行业，自营投资对整体业绩形成支撑。

然而，中小型券商因配置理念和投资策略风险偏好较高，为了博取高收益在方向性自营上头寸较大，市场震荡时受到的冲击则更为强烈。

中小公司差异化发展

年报显示，中信证券在几乎所有业务板块均占据优势。2022年，中信证券经纪、投行、资管、自营与信用分别实现净收入111.69亿元，86.54亿元、109.4亿元、176.36亿元和58.06亿元，其中4项为行业首位，仅信用业务净收入略有落后。

此外，国泰君安与华泰证券净利润超百亿元，分别为115.07亿元和110.53亿元，同比分别下降23.35%和17.18%。

不同于头部券商的业绩降幅，中小型券商则下滑严重甚至亏损。

业绩排名靠后的太平洋证券公告中预亏，其2022年净利润预计为-5.3亿元至-3.7亿元。太平洋证券在公告中表示，公司各业务条线经营稳定，但计提资产减值准备及预计负债等造成年度亏损。

评级机构惠誉表示，2023年证券公司行业信用展望为“稳定”。头部机构信用质量依旧稳健，其盈利能力在经济复苏的预期下将有所改善，但个别小型证券公司风险尚未出清，信用质量表现依旧脆弱。

东方证券也表示，当前行业正处于白热化与同质化竞争的环境当中，在综合实力竞争方面中小券商处于下风，唯有出奇方能制胜。

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